商 界 導 讀 ：亂世不「買」黃金。
2024年，黃金上演了大牛市行情。
以國內行情為例，3月1日後，黃金9999報價由480.96元一路飆升至576.99元的高位，在一個半月的時間實作漲幅接近20%，以復利計算的年化收益率近330%。
不過，在這輪大牛市中，黃金市場內部卻出現了冰火兩重天。
一方面，線下黃金店鋪人滿為患，「內地遊客買爆香港金店，轉手賣出日賺7000」等類似話題頻頻登上熱搜；但另一方面， 黃金首飾尤其是K金卻陷入遇冷的尷尬局面。
這對於珠寶商來說打擊頗大，以周大福為例， 今年一季度，周大福內地珠寶鑲嵌、鉑金及K金首飾類別的同店銷售卻減少近2成，香港及澳門同店銷售減少近3成。
對於珠寶商來說，K金等首飾類業務往往在「賣金」同時，也向消費者兜售更多設計、時尚等附加值（智商稅），從而毛利率更高，甚至可以說是利潤增長的主要驅動力。
可以說，周大福等珠寶巨頭並沒有在這輪轟轟烈烈的黃金大牛市中享受到太多紅利。
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亂世買黃金
黃金牛市同時引爆了實體和金融市場熱度。
清明假期期間，作為南北兩大線下黃金市場，「中國黃金第一店」北京菜市口百貨股份有限公司菜百總店和深圳水貝人滿為患；此前，「香港買金」也頻上熱搜，網上更有不少相關攻略。
金融市場情況類似，各類與黃金掛鉤的金融衍生品和金價一同上漲。上海期貨交易所黃金主力合約單邊成交量從3月18日這一周的16萬手增至4月8日這一周的38萬手，價格也從506元/克升至555元/克。
同時，黃金ETF、黃金股ETF規模都在增加。截至4月12日，華安黃金ETF規模為212.36億元，成為首只兩百億黃金ETF，較年初增長了72億。博時黃金ETF、易方達黃金ETF規模分別升至114.48億元、86.12億元。
黃金牛市，一方面與全球市場的資產配置偏好有關。
「過去兩年，房地產市場調整疊加股市持續下行，國內財富效應不佳，居民收入增速也有一定下滑，‘資產荒’在中國老百姓層面表現得更為突出，黃金保值增值的內容不斷被散戶‘越漲越買’的行為強化。」弘則研究首席分析師章左昊表示。
除了中國，在海外市場，黃金同樣是熱門投資標的。比如，金融工具有限的印度，其投資者則偏向參與實物黃金投資；貨幣貶值壓力大的埃及、阿根廷，其高凈值人群在「去美元化」「去法幣化」的趨勢中，也在押註黃金。
「全球黃金投資人群分布廣泛，包括追漲殺跌的散戶、有資產多元化配置需求的高凈值人群、投機或配置型的金融機構、黃金制造商、各國中央銀行，都有參與黃金交易的動力。」章左昊稱。
另一方面，則是 全球市場的避險情緒依然高漲 。有業內人士指出，短期看，美聯準降息預期、美國通脹預期的重新洗牌，疊加巴以、俄烏等地緣政治風險未艾，都推升了黃金的交易情緒。
黃金經常與另一種重要金屬結合來看，就是銅。與黃金的避險內容相比，銅是重要的工業金屬，銅價也是經濟周期中最敏感的指標之一，市場也有「銅博士」一說。
這裏選擇未平倉的非商業頭寸作為衡量兩種商品在期貨市場裏的純投機倉位，並透過銅的凈多頭（未平倉的非商業頭寸的多空差）減去黃金凈多頭的數據變化觀察市場情緒。
從COMEX（紐約商業交易所）的數據來看，目前兩種金屬的未平倉非商業頭寸的凈多頭之差依然顯示出市場情緒較過去悲觀時並沒有恢復多少。
該數據近年的兩個階段性低位分別出現在2020年初和2022年初，對應的事件為疫情爆發和俄烏沖突前夜。經過兩年時間後，這個指標相比俄烏沖突前夜並沒有發生多大變化。
道理也很簡單，2022年俄烏沖突後，全球地緣政治緊張局勢並沒有降溫，俄烏前景未明朗之余，現在又多了以巴、伊朗等地方爆發進一步引發緊張情緒的地緣政治事件。
日本大宗商品分析機構「市場邊緣」公司董事長小菅努指出：「黃金作為安全資產的價值不斷上升。」在談到中東局勢時，小菅努認為：「盡管眼下還不知道詳情，但如果伊朗未來實施報復，地緣政治風險將被進一步推高，金價還可能繼續上漲。」
這使 「亂世買黃金」依然是金價最大支撐 。
2
K金，鄙視鏈底端
黃金牛市雖然引起市場關註，但撇除「亂世買黃金」的避險投資邏輯後，黃金消費並沒有享受到這波牛市紅利。 尤其是K金（黃金與其他金屬熔合而成的合金），不僅沒有蹭上熱度，反而拖累了珠寶公司的業績。
以周大福為例，這家珠寶巨頭的經營數據顯示，今年一季度，其內地珠寶鑲嵌、鉑金及K金首飾類別的同店銷售減少19.5%，香港及澳門同店銷售減少振幅更高達27.2%。
同時，客戶在周大福的消費金額也有所減少。一季度，周大福內地珠寶鑲嵌首飾的同店平均售價從去年同期的8400港元降至8200港元，香港及澳門的同店平均售價從17900港元降至15800港元。
周大福經營數據
尷尬的是， K金首飾正是各大珠寶品牌的重要利潤增長點。K金等首飾類商品往往在「賣金」同時，也向消費者兜售更多設計、時尚等附加值，從而毛利率更高。
還是以周大生為例，其2022年財報披露，該公司K金鑲嵌類毛利率高達31.4%；相比之下，素金毛利率只有8.1%。
K金遇冷也導致了以周大福為代表的珠寶巨頭在本輪黃金牛市中，股價並沒有獲得多少提振。
2024年初，周大福股價為11.62港元，4月22日，其股價收10.72港元，相比年初時還跌了。即使今年3月的黃金大行情啟動後，周大福的最新收盤價相比3月初的11.72港元依然是下跌了，反應出K金等暴利產品賣不動後，珠寶商在黃金牛市中面臨的尷尬局面。
事實上，在正常年份，K金從飾品角度來看優勢並不小。它硬度高，能用於鑲嵌，而素金太軟抓不住寶石。同時，K金有黃金色、淺金色、玫瑰金色、銀白色等多種顏色，可以設計更豐富的產品。相比之下，給人「老氣」印象的足金產品則顯得時尚性不夠。
但在「亂世買黃金」的節點，足金有一項巨大的優勢——保值性強。
相比K金，足金價格計算透明，一般是克價乘以克重，加上工費。目前，上海黃金交易所釋出的上海金價格在560元/克左右，可以視為原料成本金價。各大零售品牌每日釋出飾品金價，在700元/克上下。
以4月15日為例，內地周大福、 周生生 、謝瑞麟金價都在726元/克左右，老鳳祥和老廟黃金超過730元/克。單價不到700元的主流品牌有兩家，菜百首飾699元/克，中國黃金在679元/克。
此外，零售品牌如果囤貨早，成本比目前的原料金價低，終端銷售還會有一定的折扣空間。比如，此前在周大福天貓官方旗艦店，一條足金素鏈3.15克，折扣後售價2269元，工費180元，折算下來每克金價僅663元。
相比之下，K金、鑲嵌類首飾一般是一口價。比如近年周大福推出的22K金（含金量91.6%）產品，很多消費者在小紅書上吐槽太貴，1.9克的22K金項鏈賣3000多元，2.3克的22K金手鏈賣5000多元，克價都超過千元。
在套現方面，二手足金首飾也較容易流通，回收渠道多，價格隨金價起伏，這是其避險內容的有力支撐。
據悉，周大福回收金價在535元/克，大品牌回收價一般偏低，在淘寶、小紅書隨便搜尋下，一些回收渠道能給到550元/克，但一般不會超過當前的上海金價格。在回收市場，所有品牌的金飾一視同仁，品牌、設計都沒有溢價，只看成色。
而K金在套現時，被砍的程度就狠得多了。有業內人士稱，18K金回收價格一般為足金回收價的7折，雖然含金量為75%，但廠家提純會失真耗。比如足金回收價格550元/克，18K金回收價就在385元/克。
周大福在財報中稱，珠寶鑲嵌首飾屬非必需消費品，因此較受經濟周期影響，在宏觀環境充滿挑戰的情況下相對疲弱。這其實與「亂世買黃金」的邏輯一致，在市場悲觀時，會「投資」黃金避險，而減少「消費」黃金。
K金的「智商稅」成色更重，最終使其成為黃金大牛市中的鄙視鏈底端。
3
金價何時見頂？
沒有一種商品的價格會一直上漲，黃金也不例外。
對於K金，還有以K金作為重要牟利手段的珠寶商來說，金價什麽時候到頂才是當下最關心的問題，畢竟，在牛市中都不能分享到紅利的話，當金價回呼、牛市結束後，它們的局面恐怕只會更尷尬。
據相關媒體報道， 目前在實體市場，黃金消費已經出現了明顯的觀望情緒。
成都一家金店的銷售對媒體表示：「最近黃金價格確實漲太高，很多消費者都在觀望了，我之前服務過一對即將結婚的情侶，過年前買過一個戒指，最近想買耳環、手鐲等飾品，就因為近期黃金價格漲幅過高，一直在猶豫。」
「黃金消費的高峰期一般在過年前後，現在進入三四月後，消費者的購買熱情有所下降、客流和成交就會少一些。」有黃金飾品店店員對記者表示，最近金價持續攀高，一些「非剛需」消費者開始選擇觀望。
同時，金融市場方面的成交量也開始下滑。COMEX數據顯示，雖然黃金期現價格堅挺，但黃金主力合約的持倉量先是從2月末的40萬手左右升至3月21日最高的53.7萬手，再降至4月9日的50.5萬手。
從內盤看，盡管清明節後一周黃金主力合約成交量上升，但持倉量也從3月18日這一周的單邊持倉量22.4萬手，下降至4月8日這一周的21.8萬手。
有分析人士稱，黃金實際上是一種高波動、高風險的資產。「黃金的避險特點主要反映在對沖地緣政治風險上，但並不能避開價格波動的風險。黃金的變現最終也取決於二級市場有沒有接盤的買方，這會成為金價的決定因素，無論進場接盤的人是為了生產還是投資。」
「說到底，資產價格的‘錨’無非是投資者追尋的一種信仰，但黃金價格短期的走勢，並非是單一市場參與者行為、單一事件驅動可以主導的，對多元預期的多空賽局將加劇。」有黃金專家表示。
在高盛看來，有幾種因素將促使金價回落，包括美國動用美元實施制裁引發的不安情緒得到緩解；各國央行完成既定的黃金購買目標；擔憂一些大國經濟增速放緩的情緒消退； 美聯準加息 。
台北時間4月18日晚間至19日淩晨，多位美聯準高官密集發聲，釋放重磅訊號，甚至罕見提及了加息的可能性。 美國紐約聯準主席威廉斯警告稱，如果數據顯示，美聯準需要加息，以實作目標，那麽美聯準就會加息。
事實上，黃金除了以避險聞名，還是一種抗通脹的零息資產，經通脹調整後的實際利率，一般被視為持有黃金的機會成本。若美國加息推高實際利率，黃金的吸重力會降低，金價就相應下跌。
公開數據顯示， 目前美國以通脹為目標的10年期國債收益率，已經處於近年高位。
當金價真的開始回呼時，本來已經處於鄙視鏈底端的K金首飾，處境將會更加尷尬。珠寶商的盈利能力，也將受到真正的考驗。
參考資料：
財新【黃金因何暴漲】
財新【金價飆升 為什麽大品牌的K金首飾卻賣不動？】
投資 · 傳媒 · 創新
關 於 本 文
作 者：塞爾達
來源：金角財經（ID: F-Jinjiao)
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